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Ercros Fuertemente Infravalorada

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Mensaje por arrnauj el Lun Nov 11, 2019 11:53 am

Ercros, empresa química catalana. Su negocio se divide en Química Básica, Química Intermedia y Farmacia.

-Básica (60% del negocio): Cloro y derivados del cloro.
El Cloro se utiliza para autoconsumo y vendérselo a Covestro directamente por una tubería según se produce. En el proceso de obtención del cloro se genera SOSA CÁUSTICA la cual constituye una de las principales fuentes de ingreso de la compañía. Con el cloro que se consume se produce PVC la otra fuente principal de ingresos. Cuando no disponen de cloro suficiente para producir todo el PVC que desean, importan un producto intermedio ( EDC ) y a través de él se fabrica el PVC. Esta información ha sido especialmente relevante  en los últimos trimestres puesto que por una "adenda" del suministro de cloro a covestro Ercros temporalmente necesitó disponer de más EDC en un momento en el que estaba por las "nubes" y el PVC a la baja; este hecho es uno de los causantes del estrangulamiento de márgenes que la compañía sufre a finales del pasado año. El otro gran problema fue la enorme subida de la luz del año pasado.

-Intermedia (30% del negocio): Metanol principal aprovisionamiento, utilizado para consumo propio y venta a terceros. Actual escenario de continuas bajadas no benefician. Productos como el paraformaldehido y Pentaeritritol muy buena demanda pero se les trasladan la rebaja del metanol.

-Farmacia (10%): Esta división va relmente bien. Le beneficia el actual cambio euro/dolar. Márgenes de EBITDA sobre ingresos del 15-20%.

Capitalización 250 millones aprox
DFN 135 millones
Patrimonio NETO 278 millones
EBITDA 2019* 6X millones
PER actual 10-12
EV/EBITDA = 6

A partir de finales del 2017 con el cambio de la tecnología de mercurio hacia la de membrana por directiva europea medioambiental ERCROS pasa a ser una nueva empresa más pequeña pero mucho más eficiente. Desde ese momento no ha parado de emprender ampliaciones hasta el momento actual en el que ha restaurado la totalidad de producción anterior pero con una tecnología con mucho menor consumo, moderna y eficiente.

En 2018 con precios de SOSA y PVC en máximos consigue una primera mitad del año espectacular pero este escenario se da la vuelta del todo (guerra comercial) con caídas de la sosa especialmente mayor del 50% en muy pocos meses agravado con el aumento del precio de la luz.

En 2019 gracias a las ampliaciones consigue incluso aumentar ventas y márgenes a pesar de estas caídas, apoyado en la mejora del precio de luz y cambio euro/dolar que empiezan a beneficiar frente al 2018. La última ampliacion de cloro/sosa resulta muy importante para mejorar márgenes pues se utiliza íntegramente para dejar de comprar sosa a terceros y EDC.

Para 202X se prevé que la Sosa tenga una fuerte demanda apoyada en la reactivación de sectores como papeleras y automoción que ya llevan más de 4 trimestres de recesión profunda. Con recuperar la mitad del valor perdido de la sosa se aumentaría en 30 el EBITDA automáticamente.

Otros catalizadores:
- Renovación acuerdo con Covestro al menos por 2 años. A pesar que no supone un % muy relevante del negocio al contrario de lo que la mayoría de gente cree, este acuerdo debe renovarse antes de final de año pues espira en 2020 y Covestro aún no ha puesto una piedra de su "nueva fábrica". Esta circunstancia ha penalizado en varias ocasiones la cotización por lo que el acuerdo de renovación hasta mínimo 2022 podría animar el valor.
- Estatuto electrointensivas : España sigue teniendo unos precios de luz desproporcionados con el resto de países de Europa y del mundo lo cual resta tremenda competitividad a estas empresas. Año 2019 mejor que 2018 pero aún así una luz en los entornos de 40 ahorraría + de 10 millones y subiría los márgenes sensiblemente.
- Acuerdo comercial , Brexit , Gobierno ... Poco que decir en este apartado más allá de que cualquier buena noticia ayudaría a reactivar la economía y este tipo de empresas serían de las primeras en notarlo.
- Reactivación de Autocartera: Suspendida temporalmente tras incumplir ratio DFN/EBITDA >2 en gran parte por la aplicación de la normativa NIF16 , está cerca de volver a Ratios ahora que ya termina con las ampliaciones y todo el dinero se utilizará para generar caja.

NOTA: Ercros dispone de 76 millones de créditos fiscales aún por activar. El año pasado a estas alturas había activado unos 10 y este en cambio lleva 0 lo cual explica el desfase entre EBITDAs y NETOs de este año respecto al pasado.

CONCLUSIONES: Empresa cíclica que ha conseguido no sólo no perder dinero sino generar unos EBITDAS muy interesantes como para estar cotizando por debajo de su Valor Contable en este último año y medio; a poco que el viento vuelva a soplar por cola tiene potencial para conseguir EBITDAs cercanos a los tres dígitos. Estas cifras a valoraciones medias del sector nos llevaría a aspirar a unas cotizaciones muy superior a la actual.

arrnauj

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Ercros Fuertemente Infravalorada Empty Dudas

Mensaje por Admin el Lun Nov 11, 2019 2:16 pm

Buenas tardes Arnauj,

Muy interesante la verdad. Me surgen un par de dudas:

Viendo el comportamiento de la Compañía en el anterior ciclo de mercado, (2008), ¿no te da miedo invertir una compañía como esta en un momento de agotamiento de ciclo?, viendo sus mercados finales estos ya están transmitiendo una cierta sensación de agotamiento.

Respecto a las subidas de electricidad, ¿la compañía no cubre su exposición?. En caso de cubrirlas habría menos riesgo en los COGS y el Opex.

Por último, ¿las ampliaciones no jugarían una mala pasada a la compañía en caso de no recuperarse la demanda? (ej. tendrías que hacer frente a esos costes fijos derivados de las instalaciones que antes subcontratadas de un tercero a costa de margen).

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Ercros Fuertemente Infravalorada Empty Re: Ercros Fuertemente Infravalorada

Mensaje por arrnauj el Mar Nov 12, 2019 11:38 am

Tengo que contestar desde el móvil asique será un poco más breve:

- En mi opinión el actual negocio de Ercros comparte con el del 2008 el nombre y poco más.
- La tesis se sustenta sobre la premisa de un repunte del sector industrial. La duda siempre vendría por esa parte, no soy experto en ciclos económicos, ni sé si el ciclo industrial ya ha tocado fondo y ahora le vienen 3-4 años de expansión o le falta aún lo peor; lo que sé es que actualmente la empresa cotiza debajo de valor contable, que su deuda se va empezar a reducir y si se quiere apostar por un valor cíclico creo que es una de las mejores opciones disponibles por comparativos ( al menos de las que yo conozco). Por otra parte farmacia no es cíclica e intermedia teóricamente es menos cíclica que química básica .
- Las ampliaciones creo que se hacen pensando en rentabilizarlas en menos de 4 años. Con el cambio de tecnología comentado la oferta peninsular se redujo a más de la mitad y aunque Bondati ahora inaugura algo sigue siendo muy inferior a la que había con mercurio; esto hace que cuando los precios caen a niveles como los actuales muchas compañías americanas/chinas .. les deja de ser el rentable exportarnos por los gastos de transporte y en cambio a Ercros le permite seguir siendo rentable.
- Temas luz desconozco el motivo por el cuál no disponen de coberturas pero creo que no las tienen.

Espero haberte aclarado algo. Saludos.

arrnauj

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Ercros Fuertemente Infravalorada Empty Re: Ercros Fuertemente Infravalorada

Mensaje por alargoplazorico el Sáb Nov 16, 2019 11:35 pm

Buenas noches,

Me parece una buena empresa para momentos bajos del ciclo general. Al ser una empresa tan alejada del consumo sufre mucho de las expansiones de crédito de sus clientes, no tanto de su deuda que está bastante controlada con buenos ratios de cobertura y un muy decente ROE histórico.

En lo que difiero de la tesis es en valorar la empresa por el múltiplo de P/B. En una sencilla comprobación del histórico de cotización de la empresa contra su valor en libros vemos que en 2014 y 2015 llegó a cotizar por debajo de 0.3 veces, y que su media histórica no pasa de 0.5 veces, según datos de invertirenbolsa.info/historicodividendos/empresa/ercros.

Propongo una normalización de su FCF y aplicarle un múltiplo conservador de salida.

Eso para más adelante, creo que puede ser buena compra ante un sell-off de mercado.

Un saludo.

alargoplazorico

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Ercros Fuertemente Infravalorada Empty Re: Ercros Fuertemente Infravalorada

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